導讀：“名股實債”，亦稱“明股實債”，即“名為股權(quán)投資、實為出借資金”，并非法律概念，內(nèi)涵外延亦不十分精確?！肮蓹?quán)投資”與“名股實債”在交易方式上有許多相似性，前者核心在“股”，后者核心為“債”；后者通常亦采用將資金以股權(quán)的形式投至目標公司，但同時亦會在“投資協(xié)議”中約定固定收益、無條件回購、溢價回購等。“名股實債”中投資人的目的并非取得目標公司股權(quán)，而僅是為了獲取固定收益，且不參與公司經(jīng)營管理權(quán)利，投資人是目標公司或有回購義務的股東的債權(quán)人。為厘清二者區(qū)別，本文對最高法院裁判觀點，以及最高法院民二庭的相關(guān)審判意見進行一些梳理，僅供讀者朋友參考。其中，應特別注意區(qū)分“名股實債”與股權(quán)投融資協(xié)議“對賭條款”的不同。
一、“名股實債”交易模式的具體特征
《商事審判指導》 2019年第1輯（總第48輯，最高人民法院民事審判第二庭編著，人民法院出版社2019年出版，以下內(nèi)容為節(jié)選）
名股實債類交易通常包括認購（或委托代理）、投資入股、退出這三個主要環(huán)節(jié)。其中，認購環(huán)節(jié)可以通過私募基金、股權(quán)投資、設立資管計劃或信托計劃等多種方式進行，以此將資金以股權(quán)的形式外觀進入項目公司。但對該項交易的實質(zhì)起決定作用的是各方當事人事前簽訂的協(xié)議中關(guān)于固定收益率、固定利息支付期間、到期無條件回購或溢價回購等的約定，以及投資人在項目公司并無完全的股東權(quán)益的實質(zhì)。名股實債交易模式的具體特征主要表現(xiàn)為：
第一，名股實債雖具有股權(quán)投資的外觀，但同時具有債權(quán)投資的內(nèi)涵，即兼具股權(quán)投資與債權(quán)投資的雙重屬性。投資人為提高交易增信，確保其債權(quán)到期后能夠得到充分有效的實現(xiàn)，同意以股權(quán)形式向項目公司進行投資，同時約定固定利息收益以及資本金遠期退出，完全符合到期還本付息的債權(quán)投資形式。
第二，名股實債投資人的投資收益往往不與所投資公司的經(jīng)營業(yè)績掛鉤。交易方在事前約定的固定收益或者回購價格既不取決于目標公司上市后公司股票二級市場的交易價格，也不取決于公司的實際盈利情況。即與完全的股權(quán)投資不同，投資人對其投入的資本金尚未喪失管領(lǐng)權(quán)，并不承擔目標公司經(jīng)營失敗的風險。
第三，名股實債投資人并不追求對目標公司的股權(quán)進行管領(lǐng)和支配，亦不追求對目標公司進行控制。投融資雙方的真實目的亦不在于股權(quán)標的物的所有權(quán)移轉(zhuǎn)。我國公司法規(guī)定，股東享有收益權(quán)、分紅權(quán)、參與重大決策、投票權(quán)等權(quán)益。而在名股實債交易中，為保持融資方原有管理體系，投資人僅對某些事項具有發(fā)言權(quán)、決策權(quán)，甚至只享有有限的知情權(quán)。
第四，在名股實債交易結(jié)構(gòu)中，投資方的退出也具有顯著特點。因公司法對公司股權(quán)回購進行了嚴格限制，投資方資金退出方式通常是以股東或?qū)嶋H控制人事前承諾的遠期回購為主，同時設置由目標公司或目標公司股東、實際控制人或第三方對回購事項進行連帶責任擔保，包括股權(quán)質(zhì)押、不動產(chǎn)抵押等增信措施。這一安排導致融資主體與償債主體的不一致，融資主體為目標公司，而償債主體一般為目標公司的股東或?qū)嶋H控制人。這一交易事項的設計很好地解決了在目標公司經(jīng)營存在風險時，投資人對其投資款的收回。
二、認定是否構(gòu)成“名股實債”，應根據(jù)當事人的投資目的、實際權(quán)利義務等因素，綜合認定。
《最高人民法院民二庭第5次法官會議紀要》（以下內(nèi)容為節(jié)選）
名股實債并無統(tǒng)一的交易模式，實踐中，應根據(jù)當事人的投資目的、實際權(quán)利義務等因素綜合認定其性質(zhì)。投資人目的在于取得目標公司股權(quán)，且享有參與公司的經(jīng)營管理權(quán)利的，應認定為股權(quán)投資，投資人是目標公司的股東，在一定條件下可能構(gòu)成抽逃出資。反之，投資人目的并非取得目標公司股權(quán)，而僅是為了獲取固定收益，且不享有參與公司經(jīng)營管理權(quán)利的，應認定為債權(quán)投資，投資人是目標公司或有回購義務的股東的債權(quán)人。不論在哪種情形中，投資人取得的固定回報都來自于其先前的投入，故其退出公司亦非無償退出，一般不存在抽逃出資問題。
三、是否參與參與公司經(jīng)營管理、承擔相應責任和風險，是判斷“名股實債”的重要因素。
《武漢繽購城置業(yè)有限公司、國通信托有限責任公司借款合同糾紛案最高人民法院二審民事判決書》，案號：（2019）最高法民終1532號。
——簽訂增資協(xié)議的目的是通過向目標公司融通資金而收取相對固定的投資收益，與一般意義上為獲取具有或然性的長期股權(quán)收益而實施的增資入股行為并不相同，雖然出借人經(jīng)工商登記變更為公司股東，但未有證據(jù)證明其實際參與公司經(jīng)營管理，雙方實際上屬于名股實債的關(guān)系，案涉款項屬于借款性質(zhì)。
四、投資人不承擔公司經(jīng)營風險，僅享有固定投資收益，而該收益又不與公司經(jīng)營業(yè)績掛鉤，具有明顯的債權(quán)投融資特征。
《贛州世瑞鎢業(yè)股份有限公司、陳風雷合伙協(xié)議糾紛、借款合同糾紛二審民事判決書》，案 號：(2018)最高法民終785號。
——投資人在明確的投資期限內(nèi)享有固定的投資收益，且該收益不與目標公司的經(jīng)營業(yè)績掛鉤，具有明顯的債權(quán)投資特征，投資人亦不承擔目標公司的經(jīng)營風險，具有明顯的債權(quán)融資特征，此類協(xié)議應認定為名股實債。
五、不能以投資人不直接參與公司日常經(jīng)營，但享有固定收益，徑行否定股權(quán)交易目的和股權(quán)投資模式。
——投資人雖然不直接參與目標公司日常經(jīng)營，但仍通過審查、審批、通知等方式在一定程度上參與管理，顯然不能以此否定其股東身份；雖然案涉協(xié)議有固定收益、逐年退出及股權(quán)回購等條款，但這僅是股東之間及股東與目標公司之間就投資收益和風險分擔所作的內(nèi)部約定，并不影響交易目的和投資模式。
《通聯(lián)資本管理有限公司、中國農(nóng)發(fā)重點建設基金有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛二審民事判決書》，案號：（2019）最高法民終355號。
文書節(jié)選：關(guān)于案涉《投資協(xié)議》的性質(zhì)和效力問題。關(guān)于協(xié)議性質(zhì)，通聯(lián)公司主張案涉《投資協(xié)議》性質(zhì)為借款協(xié)議，并非股權(quán)投資協(xié)議。本院認為，結(jié)合協(xié)議簽訂背景、目的、條款內(nèi)容及交易模式、履行情況綜合判斷，農(nóng)發(fā)公司與漢川公司之間并非借款關(guān)系，而是股權(quán)投資關(guān)系。理由如下：
1.本案系農(nóng)發(fā)公司按照國家發(fā)改委等四部委聯(lián)合印發(fā)《專項建設基金監(jiān)督管理辦法》（發(fā)改投資〔2016〕1199號）的規(guī)定通過增資方式向漢川公司提供資金，該投資方式符合國家政策，不違反《中華人民共和國公司法》及行業(yè)監(jiān)管規(guī)定。事實上，基金通過增資入股、逐年退出及回購機制對目標公司進行投資，是符合商業(yè)慣例和普遍交易模式的，不屬于為規(guī)避監(jiān)管所采取的“名股實債”的借貸情形。
2.農(nóng)發(fā)公司增資入股后，漢川公司修改了公司章程、農(nóng)發(fā)公司取得了股東資格并享有表決權(quán)，雖然不直接參與漢川公司日常經(jīng)營，但仍通過審查、審批、通知等方式在一定程度上參與管理，這也是基金投資模式中作為投資者的正常操作，顯然不能以此否定其股東身份。
3.雖然案涉協(xié)議有固定收益、逐年退出及股權(quán)回購等條款，但這僅是股東之間及股東與目標公司之間就投資收益和風險分擔所作的內(nèi)部約定，并不影響交易目的和投資模式。并且在投資期限內(nèi)，農(nóng)發(fā)公司作為實際股東之一，其對外仍是承擔相應責任和風險的。
4.農(nóng)發(fā)公司根據(jù)協(xié)議約定獲得了固定收益，但該固定收益僅為年1.2%，遠低于一般借款利息，明顯不屬于通過借貸獲取利息收益的情形。其本質(zhì)仍是農(nóng)發(fā)公司以股權(quán)投資方式注入資金幫助企業(yè)脫困的投資行為，只有這樣漢川公司及其股東通聯(lián)公司才能以極低的成本獲取巨額資金。
綜上，案涉《投資協(xié)議》系股權(quán)投資協(xié)議，一審認定其性質(zhì)并非借款協(xié)議是正確的。
關(guān)于協(xié)議效力，該協(xié)議是當事人的真實意思表示，且不違反法律、行政法規(guī)的禁止性規(guī)定；案涉協(xié)議的簽訂及履行經(jīng)過了充分、完整的公司程序，漢川公司及其股東對協(xié)議簽訂背景、交易目的、條款內(nèi)容均知悉；并且，漢川公司實際在本案交易中通過《投資協(xié)議》獲得了經(jīng)營發(fā)展所需資金，公司及包括通聯(lián)公司在內(nèi)的全體股東均從中獲益。因此，《投資協(xié)議》應屬有效。
六、認定是否構(gòu)成“名股實債”，還應結(jié)合協(xié)議內(nèi)容、當事人真實意思、交易方式、交易目的、履行情況等因素，綜合認定；并注意區(qū)分與“股權(quán)讓與擔?！钡膮^(qū)別。
《潘祖義、四川信托有限公司合同糾紛二審民事判決書》，案號：（2019）最高法民終688號。
文書節(jié)選：關(guān)于潘祖義是否應當按照借款關(guān)系向四川信托承擔相應民事責任的問題。
首先，《中華人民共和國民法總則》第一百四十六條規(guī)定：“行為人與相對人以虛假的意思表示實施的民事法律行為無效?！薄耙蕴摷俚囊馑急硎倦[藏的民事法律行為的效力，依照相關(guān)法律規(guī)定處理?！北景钢校拇ㄐ磐信c潘祖義因簽訂案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》而建立法律關(guān)系，但該協(xié)議中并沒有潘祖義向四川信托借款的相關(guān)文字表述或可據(jù)以判定雙方存在借款關(guān)系的內(nèi)容。因此，對四川信托與潘祖義間是否是借款關(guān)系的判斷，需結(jié)合當事人簽訂《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》的真實意思加以考察，即是否屬于前述法律規(guī)定的以通謀虛偽行為隱藏真實意思表示的情形。從案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》簽訂前，潘祖義作為實際控制人的新廈公司與東方藍郡公司原股東偉海公司、新伊公司簽訂的系列股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議及因履行協(xié)議引發(fā)糾紛形成的相關(guān)判決可以看出，潘祖義具有通過新廈公司購買東方藍郡公司股權(quán)的真實意愿，新伊公司也有向新廈公司轉(zhuǎn)讓所持東方藍郡公司股權(quán)的意思。對四川信托而言，其作為案涉《信托合同》的受托人，要依照《信托合同》約定以1.5億元信托資金購買新伊公司持有的東方藍郡公司100%的股權(quán)，并在信托期滿時將所購股權(quán)轉(zhuǎn)讓給遠期股權(quán)受讓人潘祖義。根據(jù)案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》約定，新伊公司以1.5億元向四川信托轉(zhuǎn)讓所持有東方藍郡公司100%的股權(quán)，四川信托在合同約定期滿時再按約定價格將該股權(quán)轉(zhuǎn)讓給潘祖義。按照《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》的交易安排，新伊公司實現(xiàn)了將所持有東方藍郡公司股權(quán)進行轉(zhuǎn)讓并獲得對價的目的，潘祖義最終也將獲得東方藍郡公司股權(quán)，四川信托則在潘祖義受讓股權(quán)后履行了案涉《信托合同》確定的義務。此種交易安排實現(xiàn)了新伊公司、四川信托與潘祖義各自的交易目的和需求，協(xié)議履行結(jié)果為各方所追求。據(jù)此可判斷，該協(xié)議所約定權(quán)利義務應是協(xié)議各方的真實意思表示。協(xié)議簽訂后，四川信托按約向新伊公司支付了1.5億元股權(quán)收購款，東方藍郡公司100%的股權(quán)也已變更登記到四川信托名下，四川信托與新伊公司的履行行為也進一步印證了當事人簽訂案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》并非以通謀虛偽行為隱藏真實意思表示。
其次，市場主體進行資金融通的方式有多種，借款僅為其中的一種融資形式。法律應當充分尊重當事人之間對交易安排所作出的真實意思表示，對當事人之間的法律關(guān)系的性質(zhì)，應綜合合同的約定及履行等情況予以認定。因此，即使本案系潘祖義利用信托途徑進行融資，也不應簡單地即將此等同于借款。從案涉《信托合同》《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓合同》約定看，四川信托利用信托資金向新伊公司受讓東方藍郡公司股權(quán)，在約定期滿后又以信托資金加上固定比例的溢價款作為股權(quán)轉(zhuǎn)讓款將所受讓股權(quán)轉(zhuǎn)讓給《信托合同》指定的遠期股權(quán)受讓人潘祖義，具有潘祖義利用信托融資的表象。市場主體通過信托方式融通資金為現(xiàn)行法律法規(guī)所允許，信托融資作為一種間接融資方式，資金融出方與資金融入方位于融資鏈條的兩端，雖然各自通過信托計劃最終達到了與借款相同的目的，即一方通過資金融出獲取了收益，另一方則通過支付一定對價獲得了資金，但在信托融資中，信托公司參與其中分擔控制融資風險，使得此種融資模式有別于借款，其性質(zhì)不能簡單混同于借款關(guān)系?！吨腥A人民共和國合同法》第一百九十六條規(guī)定：“借款合同是借款人向貸款人借款，到期返還借款并支付利息的合同?！本捅景付?，四川信托作為《信托合同》的受托人，按照委托人鷹潭華越公司指示與新伊公司、潘祖義簽訂《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，并向新伊公司支付1.5億元股權(quán)收購款，是履行《信托合同》所約定的股權(quán)收購義務，并非是向潘祖義直接出借款項；潘祖義在合同約定期滿需向四川信托支付的股權(quán)收購款，是受讓東方藍郡公司股權(quán)的對價，也不是向四川信托償還借款。四川信托與潘祖義之間并沒有訂立借款合同的意思表示，雙方因《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓合同》所享有權(quán)利和需承擔義務也不同于借款合同。
再次，案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》并非以股權(quán)讓與方式擔保借款合同債權(quán)。潘祖義主張案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》的簽訂是其以股權(quán)讓與方式用東方藍郡公司股權(quán)向四川信托對其享有的1.5億元借款債權(quán)提供擔保，但如前所述，潘祖義未能提供證據(jù)證明其與四川信托之間存在借款關(guān)系，股權(quán)讓與擔保成立的前提并不存在。同時，股權(quán)讓與擔保是以轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式達到擔保債權(quán)的目的，但本案當事人簽訂《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》的目的并不在于擔保債權(quán)。因為潘祖義在協(xié)議簽訂時并不是東方藍郡公司股權(quán)持有人，其不具備以該股權(quán)提供讓與擔保的條件和可能；而新伊公司作為東方藍郡公司股權(quán)持有人和出讓人，無論其真實的交易對象是四川信托還是潘祖義，新伊公司的真實意思都是出讓所持股權(quán)，而不是以股權(quán)轉(zhuǎn)讓擔保債權(quán)。
最后，從當事人通過《信托合同》《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》等相關(guān)協(xié)議建構(gòu)的交易模式看，案涉信托業(yè)務符合2008年6月中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會頒布的《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務操作指引》第二條、第十五條規(guī)定的私人股權(quán)投資信托的特征，即屬于信托公司將信托計劃項下資金投資于未上市企業(yè)股權(quán)，信托公司在管理信托計劃時，可以通過股權(quán)上市、協(xié)議轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購、股權(quán)分配等方式實現(xiàn)投資退出的信托業(yè)務。潘祖義與四川信托間法律關(guān)系性質(zhì)的判斷應綜合案涉信托關(guān)系整體加以考察，一審認定本案法律關(guān)系不等同于借貸關(guān)系，是正確的。
綜上，本院認為，四川信托與潘祖義之間并非借款關(guān)系。案涉《股權(quán)收購及轉(zhuǎn)讓協(xié)議》系當事人基于真實意思表示簽訂，所涉信托業(yè)務為現(xiàn)行法律法規(guī)所允許，該協(xié)議及相關(guān)補充協(xié)議亦不存在《中華人民共和國合同法》第五十二條規(guī)定的合同無效的情形。潘祖義應按協(xié)議約定向四川信托支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓款并承擔相應違約責任，潘祖義基于借款關(guān)系提出的改判由其向四川信托償還借款本金1.5億元及利息的上訴請求，本院不予支持
七、注意“股權(quán)讓與擔?！迸c股權(quán)投資、名股實債的區(qū)別。
《最高人民法院關(guān)于適用《中華人民共和國民法典》有關(guān)擔保制度的解釋》第68條第3款：“債務人與債權(quán)人約定將財產(chǎn)轉(zhuǎn)移至債權(quán)人名下，在一定期間后再由債務人或者其指定的第三人以交易本金加上溢價款回購，債務人到期不履行回購義務，財產(chǎn)歸債權(quán)人所有的，人民法院應當參照第2款規(guī)定處理。”第68條第2款：“債務人或者第三人與債權(quán)人約定將財產(chǎn)形式上轉(zhuǎn)移至債權(quán)人名下，債務人不履行到期債務，財產(chǎn)歸債權(quán)人所有的，人民法院應當認定該約定無效，但是不影響當事人有關(guān)提供擔保的意思表示的效力。當事人已經(jīng)完成財產(chǎn)權(quán)利變動的公示，債務人不履行到期債務，債權(quán)人請求對該財產(chǎn)享有所有權(quán)的，人民法院不予支持；債權(quán)人請求參照民法典關(guān)于擔保物權(quán)的規(guī)定對財產(chǎn)折價或者以拍賣、變賣該財產(chǎn)所得的價款優(yōu)先受償?shù)?，人民法院應予支持；債務人履行債務后請求返還財產(chǎn)，或者請求對財產(chǎn)折價或者以拍賣、變賣所得的價款清償債務的，人民法院應予支持?！睋?jù)此，如果當事人約定將股權(quán)轉(zhuǎn)移至投資人名下，在約定的條件成就時再由轉(zhuǎn)讓方回購股權(quán)并支付本金及溢價，此情形既可能是股權(quán)投資中的對賭，亦可能構(gòu)成股權(quán)讓與擔保。
根據(jù)上述規(guī)定并結(jié)合最高法院該案的裁判觀點，判斷此情形下是否構(gòu)成讓與擔保應注意：（1）股權(quán)讓與擔保的主債權(quán)是否存在（比如借款債權(quán)），如擔保的主債權(quán)并不存在，則讓與擔保的前提不存在；（2）股權(quán)讓與擔保是通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)的方式達到擔保債權(quán)的目的，故當事人如無股權(quán)讓與擔保的意思表示，則讓與擔保因缺乏合意而不能成立；（3）股權(quán)讓與擔保還應具備可讓與及擔保的客觀條件。
八、特別注意“名股實債”與股權(quán)投融資協(xié)議中“對賭條款”的區(qū)別。
——在股權(quán)投融資領(lǐng)域，股權(quán)投資方、融資方（目標公司）及其他相關(guān)當事方（主要是目標公司股東）簽訂有關(guān)業(yè)績承諾、利潤補償、估值調(diào)整、股權(quán)回購等內(nèi)容的“對賭條款”，實踐中十分普遍，其并不為現(xiàn)行法律所禁止，此類條款不同于投資方借股權(quán)投資之名行出借資金之實的“名股實債”，故以“對賭條款”內(nèi)容主張“名股實債”并不合理，亦不符合法律規(guī)定。
《通聯(lián)資本管理有限公司、中國農(nóng)發(fā)重點建設基金有限公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓糾紛再審審查與審判監(jiān)督民事裁定書》，案號：（2020）最高法民申2759號。
文書節(jié)選：《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系為股權(quán)投資關(guān)系。通聯(lián)公司主張《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系系“明股實債”。理由是，根據(jù)《投資協(xié)議》約定，農(nóng)發(fā)公司對1.87億元投資享有固定收益權(quán)，卻并不實際參與漢川公司經(jīng)營管理，并在約定的股權(quán)回購條件成就時，有權(quán)選擇要求通聯(lián)公司或漢臺區(qū)政府回購其所持漢川公司股權(quán)，這表明農(nóng)發(fā)公司與漢川公司之間的法律關(guān)系實際為借款關(guān)系而非股權(quán)投資關(guān)系。然而，根據(jù)《投資協(xié)議》關(guān)于固定收益和股權(quán)回購之約定可知，該《投資協(xié)議》實際上是典型的股權(quán)投資協(xié)議。在商事投融資實踐尤其是私募股權(quán)投資實踐中，投融資雙方約定，由融資方（包含其股東）給予投資方特定比例的利潤補償、按照約定條件回購投資方股權(quán)，投資方不參與融資公司具體經(jīng)營管理的情況非常普遍，這也即是所謂的“對賭條款”。利潤補償和股權(quán)回購約定本身也是股權(quán)投資方式靈活性和合同自由的體現(xiàn)，而非是通聯(lián)公司所主張的“明股實債”。對于此類“對賭條款”，只要不存在法定無效事由，不違反《中華人民共和國公司法》上關(guān)于利潤分配、公司資本管制的強制性規(guī)定，即為有效。具體到本案中，根據(jù)《投資協(xié)議》約定，在農(nóng)發(fā)公司退出漢川公司時，由通聯(lián)公司、漢臺區(qū)政府承擔回購股權(quán)、支付固定收益及違約金的義務，這一“對賭條款”的雙方為目標公司股東及相關(guān)利害關(guān)系人，并不損害目標公司即漢川公司的資本安全，亦不違反《中華人民共和國公司法》的相關(guān)強制性規(guī)定。因此，原審據(jù)此認定《投資協(xié)議》所涉法律關(guān)系為股權(quán)投資關(guān)系，判令通聯(lián)公司、漢臺區(qū)政府承擔相應合同責任，并不缺乏證據(jù)證明，也不存在適用法律確有錯誤的情形。
九、名股實債情形下，應按“內(nèi)外有別”原則進行處理。
《武漢繽購城置業(yè)有限公司、國通信托有限責任公司借款合同糾紛案最高人民法院二審民事判決書》，案號：（2019）最高法民終1532號。
——名股實債情形下，應按“內(nèi)外有別”的處理原則，涉案協(xié)議各方當事人之間的內(nèi)部糾紛、相關(guān)權(quán)利義務應根據(jù)其內(nèi)部協(xié)議約定進行確認；但在投資人未通過法定程序完成股權(quán)退出之前，因內(nèi)部約定并不具有外部效力，如存在善意第三人基于信賴目標公司對外公示的股權(quán)結(jié)構(gòu)、工商登記信息而導致利益受損情形，其可以通過訴訟另案解決。
十、“名股實債”的交易模式下，對外應遵循外觀主義，保護第三人的信賴利益；對內(nèi)則應采用實質(zhì)重于形式原則，探究當事人之間的真實意思表示。
《贛州世瑞鎢業(yè)股份有限公司、陳風雷合伙協(xié)議糾紛、借款合同糾紛二審民事判決書》，案 號：(2018)最高法民終785號。
——“名股實債”的交易模式下，投資方持有股份及工商變更登記會對其他債權(quán)人（尤其普通債權(quán)人）形成權(quán)利外觀，故應區(qū)別內(nèi)部關(guān)系和外部關(guān)系分別處理。對外應遵循外觀主義，保護第三人的信賴利益，尤其在目標公司破產(chǎn)或解散的情況下，應優(yōu)先保護其他債權(quán)人的合法利益；對內(nèi)則應采用實質(zhì)重于形式原則，探究當事人之間的真實意思表示。